麗珠集團(000513)
參芪扶正注射液和鼠神經(jīng)生長因子對公司業(yè)績的負面影響將邊際減弱。 由于受到醫(yī)?？刭M、限制輔助用藥使用等政策的影響， 公司過去的業(yè)績主要驅(qū)動品種參芪扶正注射液2017Q4以來收入出現(xiàn)大幅下滑。 2018年上半年，參芪扶正注射液收入下降幅度擴大，同比下滑34.66%，在營收中的占比下降至12.01%。此外，鼠神經(jīng)生長因子2018年上半年實現(xiàn)銷售收入2.29億元，同比下降18.13%，在營收中的占比從2017年的6.06%下降至5.02%。 隨著公司輔助生殖領(lǐng)域和消化道領(lǐng)域藥物銷售規(guī)模的擴大， 參芪扶正注射液和鼠神經(jīng)生長因子在公司收入、利潤中的占比將下降，因此對公司業(yè)績的負面影響將邊際減弱。同時，公司表示由于目前參芪扶正注射液主要集中在級別醫(yī)院，但是在這些醫(yī)院的銷售分布不均， 因此公司在級別醫(yī)院的重點銷售策略是拉低產(chǎn)醫(yī)院，抓空白醫(yī)院。 同時， 公司會繼續(xù)加大參芪扶正注射液在基層醫(yī)院、民營醫(yī)院的銷售推廣力度。 參芪扶正注射液軟袋品種的上市也將進一步增強市場推廣與銷售的靈活性。
研發(fā)投入較大，未來在研藥物有望順利上市。 公司研發(fā)支出在營收中的占比從2015年的5.67%上升到2017年的6.75%，研發(fā)支出率高于約75%的醫(yī)藥上市公司。而公司的研發(fā)投入費用化程度高，近三年來研發(fā)支出的費用化率均在95%以上，說明公司的會計政策較為謹慎。 隨著研發(fā)投入的增加，公司在研藥品進展順利，預(yù)計未來2-3年內(nèi)能獲批上市的在研藥品有注射用重組人絨促性素（ III期臨床已完成）、重組人源化抗PD-1單抗（正在進行I期臨床）、部分已報產(chǎn)的仿制藥和開展一致性評價的藥物。
微球、單抗研發(fā)持續(xù)推進， 將為公司構(gòu)筑護城河。 微球制劑方面， 公司的醋酸曲普瑞林微球（一個月）項目已獲臨床批件，目前正在準備臨床工作；注射用醋酸亮丙瑞林（三個月）已申報臨床；后續(xù)已經(jīng)立項的品種還包括戈舍瑞林植入劑、阿立哌唑微球等。 單抗方面，公司的特色在研品種首先有創(chuàng)新藥重組人源化抗HER2單克隆抗體。 由于該藥品是抗HER2結(jié)構(gòu)域II抗體， 因此避開了Herceptin類似藥的國內(nèi)激烈競爭，同時也有與Herceptin聯(lián)用的市場機會。其次是重組抗IL-6人源化單克隆抗體，該品種是生物類似物，適用于類風(fēng)濕性關(guān)節(jié)炎及細胞因子風(fēng)暴； 特色在研品種還有治療銀屑病、銀屑病關(guān)節(jié)炎和強直性脊柱炎的IL-17A/F單抗。 由于微球制劑和單抗的研發(fā)難度大，對研發(fā)技術(shù)要求高，若公司微球、單抗在研品種成功上市，將為公司構(gòu)筑起護城河。
投資建議： 維持謹慎推薦評級。 預(yù)計公司的參芪扶正注射液和鼠神經(jīng)生長因子對公司業(yè)績的負面影響將邊際減弱； 公司研發(fā)投入逐年加大，在研品種豐富，有望為公司構(gòu)筑起護城河， 且未來2-3年部分在研產(chǎn)品有望獲批上市。 預(yù)計公司2018-2019年的基本每股收益是1.30元和1.46元，對應(yīng)的市盈率是19倍和17倍， 維持謹慎推薦評級。
風(fēng)險提示： 醫(yī)?？刭M帶來的藥品降價風(fēng)險、 研發(fā)進展不及預(yù)期、 市場競爭加劇等。
